來源｜連線insights小程序
做者｜葉麗麗微信小程序
這是一場屬於年輕人的狂歡。 api
一個嘟着嘴巴，有着湖藍色大眼睛，名叫Molly的可愛小女孩，她手裏拿着調色盤，正在描繪本身的世界。2006年，當香港設計師王信明創做出Molly這一潮流玩具時，也許沒能想到，她將來可能成就一家上市企業。 微信
四年前，泡泡瑪特簽下了Molly這一潮玩IP，並引入內地銷售，引爆了潮玩的狂歡，支撐起一家企業的營收。 設計
現在，泡泡瑪特在衆人的歡呼與注視下，上市敲鐘。 3d
2020年12月11日，泡泡瑪特登錄港交所，開盤漲100％報77.1港元，總市值達1065億港元。 遊戲
根據此前的公告，IPO訂價爲38.5港元/股，爲招股區間的上限，募資達到52.25億港元。泡泡瑪特的認購也十分火爆，申購總量達到58.1億股，爲原計劃發行股數的356.74倍。 開發
曾在新三板上市的泡泡瑪特，退市完成前的市值爲20億元人民幣。三年後的今天，轉戰港股，泡泡瑪特的市值翻上45倍。 get
是誰在推進泡泡瑪特站上神壇？ 產品
泡泡瑪特站在臺前，但其背後，是從紅杉、華興等頭部創投機構、以及黑蟻資本等備受關注的新消費基金，強有力的資本將泡泡瑪特推向上市，現在將一塊兒享受這場財富盛宴。
▲線下門店擺放着Molly，圖源其官方微博
年輕人的消費力和潮玩的爆發趨勢，是推進泡泡瑪特前進的另外一動力。
引入盲盒玩法後，潮玩在國內的銷量增加驚人。而潮玩所面向的90後、00後，被認爲是將來中國的主流消費羣體，這讓其幾乎成爲2019年以來最狂熱的消費熱潮之一。
同時，儘管泡泡瑪特在市場份額上並無超過競爭對手太多，但在媒體的曝光卻不少，在寫盲盒或者潮玩的稿子裏，泡泡瑪特幾乎都會被提到，這也更增長了它的知名度。
不過，爭議聲也在逐漸變大。盲盒一度被稱做「智商稅」，專門收割年輕人。翻開招股書，在高速的增加以外，泡泡瑪特也面臨着很多風險。
01
能上市離不開資本加持
這是一份值得細數的名單，從紅杉、華興等頭部創投機構、到黑蟻資本等備受關注的新消費基金，從2010年成立以來，泡泡瑪特經歷了8輪融資，獲得衆多VC、PE加持。
根據已披露的融資消息，交易金額最高、最新的一輪融資是：今年4月，泡泡瑪特創始人兼CEO王寧從華興新經濟基金、正心谷資本得到的超1億美圓戰略融資。
華興的入場讓人驚訝。在過去幾年，華興新經濟基金專一新經濟領域，資產管理規模約400億，投資的案例則是貝殼找房、美團點評、滴滴、每日優鮮等現在的互聯網巨頭或獨角獸。
2020年4月，華興資本集團董事長、基金創始合夥人包凡與王寧曾進行了一場對談。這位投資圈的重要人物，剛剛在今年8月將貝殼找房送上市，便忙着進行下一場戰鬥，將泡泡瑪特推上港股。
相比高調的華興，紅杉資本中國基金很低調。這很容易讓人忽略，紅杉資本纔是泡泡瑪特的最大機構股東。
泡泡瑪特招股書顯示，王寧經過GWF（一家在英屬維京羣島註冊成立的公司）持股爲46.83%，經過Pop Mart Hehuo Holding Limited持股爲7.04%，經過TianjinPaqu持股爲2.46%；紅杉資本持股爲4.96%，QingquCapital持股爲4.59%，華興成長基金持股爲1.98%。
▲泡泡瑪特的歷輪融資，圖源天眼查
另外，泡泡瑪特執行董事爲王寧、楊濤、劉冉、司德；非執行董事爲屠錚、何愚；獨立非執行董事爲張建君、吳聯生、顏勁良。
其中表明投資方的有兩位，分別是蜂巧投資創始人屠錚、黑蟻資本管理合夥人何愚。
屠錚曾回憶起2013年初次遇到泡泡瑪特時的情形，當時屠錚還在老東家啓賦資本，而王寧領導的團隊正在作年輕一代潮流百貨集合店，只有兩三家集合店，陳列各樣公仔、玩具、數碼、地球儀、骷髏和熊貓IP之類的家居用品、錢包等。
儘管當時的泡泡瑪特彷佛什麼都沒有，但啓賦資本仍是投了泡泡瑪特的Pre-A輪。以後屠錚在2018年創立蜂巧資本，與華強資本等投資者一塊兒投了4000萬人民幣。
當屠錚以後穿梭在創業者之中時，也許最有說服力的一句話即是，「大家有潛力變成第二個泡泡瑪特。」某種程度上，泡泡瑪特已經成爲屠錚的經典投資案例。
▲屠錚（左）、王寧（右），圖源36氪
一樣的故事也發生在黑蟻資本。這些年，黑蟻資本投出了喜茶、江小白、元気森林等頭部品牌，已經成爲新消費賽道的重要基金。而在4年前，黑蟻資本還只是一個剛成立的新基金時便投資了泡泡瑪特。
中國有無數投資機構，哪怕投中一家獨角獸，也十分幸運，況且在早期。
泡泡瑪特的崛起離不開投資機構的助推，現在上市敲鐘，投資機構也迎來了收穫的季節。
泡泡瑪特正在給投資者帶來上百倍的回報，尤爲是早期投資者。
以早期投資者創業工場麥剛爲例計算：據王寧對媒體的介紹，2011年1月，泡泡瑪特曾得到創業工場麥剛一筆200萬元人民幣的天使投資。目前麥剛持有0.31%股份，按照1065億市值計算，回報超過165倍。
02
踩中盲盒風口
泡泡瑪特這座高樓，不只是Molly等潮玩IP堆起來的，仍是盲盒玩法的勝利。
先從潮玩提及。潮玩，即潮流玩具，誕生於上個世紀90後年代的日本和香港。最初的潮流玩具，是經過藝術家設計、製做而成，並小規模地在潮流玩具店售賣，具備較高的藝術品特性。
泡泡瑪特將潮玩引入內地時，對其進行了大規模的生產和銷售，設計師只須要提供設計。最終的模型製做再也不須要設計師手工製做，而是由泡泡瑪特負責3D打版、工業化設計等，最終經過生產線大批量生產，相比傳統潮玩更爲平價。
在泡泡瑪特剛推出Molly時，潮玩在國內仍是個小衆生意。在2014年到2016年長達兩年的時間內，泡泡瑪特一直沒有擺脫虧損的漩渦。
直到盲盒出圈，這個狀況纔有所改變。
盲盒不等於潮玩，它這是一種營銷玩法。一般潮玩的一個系列以12個不一樣設計組成，但其中會特別設置一個隱藏款。
隱藏款只能靠隨機抽取得到，其稀缺性與不肯定性增長了消費樂趣，並刺激了消費者的購買慾，增長了購買頻次。
招股書中提到，約70%的潮流玩具消費者會由於渴望某一特定玩具設計購買盲盒玩具三次或以上。
▲盲盒玩法，圖源泡泡瑪特招股書
同時，隱藏款有升值空間，閒魚等二手渠道上，每每以高出零售價的幾倍或幾十倍的價格售賣，這意味着潮玩也具有「金融屬性」，消費者在博彩心理做用下也會增長復購。
不過，盲盒與彩票有本質的不一樣，就算沒有抽到隱藏款，但產品自己依然有價值。很多消費者在抽取盲盒時遇到產品重複、不喜歡的款式，也能夠經過二手平臺交易。
王寧曾提到，真正吸引消費者的不僅是拆盲盒所帶來的驚喜感，更重要的仍是盒子裏面的東西。
爲了擴大盲盒的消費羣體，2017年4月，泡泡瑪特推出無人收銀機器人商店，並投放在大量人流量較高的位置，從地鐵站到主流商圈，這個較有設計感的自動售賣機吸引了不少消費者的關注。
2018年-2019年是泡泡瑪特的快速擴張期，這兩年分別有565間、176間機器人商店布至全國。截止2020年6月30日，國內已經有1001個機器人商店。
▲機器人商店，圖源泡泡瑪特官方微博
同時在2018年9月，泡泡瑪特也上線了微信小程序「泡泡抽盒機」，增長了智能手機端的盲盒銷售。
從線下機器人商店，到線上小程序，再到天貓旗艦店，泡泡瑪特都以盲盒爲核心去銷售產品。
因爲泡泡瑪特的公仔娃娃材質爲PVC（聚氯乙烯），是一種用途普遍的塑料，成本並不高，從而帶來了高毛利率。
據招股書顯示，截至2017年至2019年末及2020年中期，泡泡瑪特盲盒毛利率分別爲58.9%、64.7%、67.6%及70.5%。
受益於此，泡泡瑪特的營收和淨利潤在過去幾年保持了較高的增加。招股書顯示，2017年至2019年期間，泡泡瑪特收入分別爲1.58億元、5.15億元和16.83億元，連續兩年同比增加了225%以上。
淨利潤分別爲160萬元、9950萬元和4.51億元。2019年整年淨利潤較2017年整年，翻了288倍。
盲盒帶來的營收，已經成爲泡泡瑪特不可缺乏的部分。招股書披露，2017年至2019年，泡泡瑪特盲盒產品銷售產生的收益分別爲9140萬元、3.586億元和13.592億元，分別佔同期總收益的57.8%、69.9%和80.7%。
當下，相比潮玩二字，不少人對盲盒的認知度更高。能夠說，泡泡瑪特的出圈背後，是盲盒這一消費風潮推進的。
隨着盲盒的出圈，泡泡瑪特幾乎成爲潮玩的代名詞、以及潮玩行業的表明企業，泡泡瑪特開始頻繁地在媒體上出現，曝光率得以迅速上升，同時也吸引來更多資本的關注。現在，泡泡瑪特也被稱爲「盲盒第一股」。
雖然盲盒曾面臨「智商稅」等爭議，但它還在吸引更多的關注，並幫助泡泡瑪特進一步破圈。
03
「捕捉」90後、00後
做爲新消費的表明，泡泡瑪特也是被90後、00後「買」上市的。
潮玩曾被稱做小衆、亞文化，人們認爲，不管是Bear Brick（積木熊），仍是Molly，都是少部分愛好者的狂歡。
但隨着泡泡瑪特的崛起，並以一已之力使國內潮玩市場駛入快車道。人們意識到，潮玩再也不只是小衆收藏品。
在中國版《紀實72小時》紀錄片中，其中一期把鏡頭對準了參加國際潮流玩具展的消費者。有人爲搶到限量版徹夜排隊，也有人在開門放行後以百米衝刺的速度在場內奔跑。
潮玩這門生意的規模已經沒法讓人小覷。根據弗若斯特沙利文報告，中國潮流玩具零售市場增加迅猛，由2015年的63億元，增加至2019年的207億元，複合年增加率爲34.6%。2024年，中國潮玩的市場規模將增加到763億元。
▲圖源泡泡瑪特官方微博
泡泡瑪特的盲盒廣泛在59元的單價，這對於玩具而言，價格偏高。但在潮玩領域，這一價格則屬於中低檔次。
在面對「購買潮玩的人是誰」這個問題時，王寧曾提到核心用戶是二十6、七歲上下的年輕人。
這意味着泡泡瑪特瞄準的是年輕人中最具消費力的一羣人，這時年輕人已經踏入職場，具備必定消費能力，被認爲是當今消費市場的主流消費者。
這也是泡泡瑪特對投資機構的吸引力所在。華興將「新世代人的新消費」視爲重點投資方向之一，發現泡泡瑪特很符合這一點。
投資機構正心谷曾提到，主流年輕人羣的購買熱情，堅決了其投資泡泡瑪特的決心，年輕一代的消費是他們認爲的新的投資發力點。
若是回溯這一代年輕人的成長經歷，從小浣熊乾脆面隨袋贈送的水滸卡，到Fate/Grand Order等手機遊戲中的抽卡機制，他們對於泡泡瑪特以隨機抽取爲特色的盲盒機制並不陌生，這種玩法還會讓他們產生驚喜，得到更多知足感。
同時，做爲二次元文化興起的一代，90後、00後造成了「萌化」的審美方式，當二次元文化已經成爲主流文化，潮玩的接受度也不言而喻。
▲圖源泡泡瑪特官方微博
另外，以Molly爲表明的潮玩，並無太多故事背景。
馬東曾在一場演講中提到，他但願能夠幫泡泡瑪特寫一個故事，可是王寧拒絕了，他說：「Hello Kitty沒有故事」。
王寧曾提到，潮玩能夠被喜好的緣由，是年輕消費者的特色致使，「時間被大量碎片化後，年輕人不見得有那麼多完整的時間去認識一個新的有宏大世界觀的IP。」
儘管潮玩沒有宏大的故事，但其依然可使消費者產生情感共鳴和情感寄託。
華興新經濟基金董事總經理袁凌韻曾提到，華興去年對Z世代羣體作了調研，發現其消費偏好與前幾代消費者明顯不一樣，更追求自我、有更強的民族自信心、更願意爲興趣和精神消費付費。
泡泡瑪特的盲盒模式是舶來品、並沒有太多創新，其售賣的產品也不算價格實惠。但它正好遇上了年輕消費的崛起。在一個恰到好處的時機，作了一門恰當的生意，從而實現了爆發式的成績。
04
能不能撐起千億市值？
泡泡瑪特在受到市場熱捧時，也陷入了一場高估值爭議。
今日泡泡瑪特正式登錄港交所，開盤後，市值一度達到1065億港元（137億美圓）。
這是什麼概念？遠遠超過了一樣起於亞文化的B站上市時的32億美圓市值，也超過了2019年融資規模最大的亞洲公司瑞幸咖啡的42億美圓市值。
在過去幾年，泡泡瑪特的增加速度驚人，但其以IP爲中心的商業模式，增加的可持續性面臨了許多考驗。
泡泡瑪特就像是潮玩界的買手，將一個個設計師創做的潮玩收攏到本身的門店。其產品體系中，自主開發產品被分爲自有IP產品和獨家IP產品。
Molly以及今年的爆款Dimoo，都是自有IP產品，這也是泡泡瑪特的核心壁壘。
在全部產品中，自有IP產品是直接收購，且毛利率最高，2020年上半年毛利率爲73.4%。Molly和Dimoo便爲2020年上半年收入貢獻了超過三分之一的收入。
不過，在這類產品僅佔泡泡瑪特運營總IP中的近13%。招股書顯示，截至2020年6月30日，泡泡瑪特共運營93個IP，包括12個自有IP、25個獨家IP及56個非獨家IP。同時，泡泡瑪特對爆款產品的依賴性很高，這也成爲其風險項。
泡泡瑪特正在努力擴充自有IP產品，內部開始僱傭全職設計師，但招股書顯示，目前已創做的9個IP中，表現最好的Bobo&Coco拿出的成績也十分有限。其2020年一季度收入是3290萬元，僅佔營業收入4.8%。
▲圖源泡泡瑪特招股書
自有IP產品以外，獨家IP更具備不穩定性。泡泡瑪特經過獨家受權能夠暫時買斷IP，但合做期限有限，最終是否續約還要經歷博弈。
泡泡瑪特也在招股書中提示風險稱，IP受權協議的期限亦可能構成風險，因部分產品根據受權協議開發，受權期限一般在1-4年，其中有的不會自動續期，屆時再也不有權出售產品，可能對業績形成不利影響。
泡泡瑪特面臨爭議已久，但資本市場對企業的評估不只僅在於當下。包凡曾在接受媒體採訪時提到，判斷一個企業估值「貴或便宜」，不能只從今天的時點去看，而是看相對將來的價值，即企業在將來5年-10年是否可以實現高速成長。
國內潮玩賽道發展很快，2015-2019年，泡泡瑪特營收從0.45億增至16.83億，而根據弗若斯特沙利文報告，同期中國潮流玩具零售的市場規模由63億元增長至207億元。
潮玩的市場空間廣闊，還有待挖掘，但也能夠發現，市場上尚未明顯的寡頭。
儘管泡泡瑪特的年複合增加率遠遠高於行業中的競爭對手，但按照零售價值計算，泡泡瑪特以8.5%的市佔率排名第一的同時，另外四大品牌的市場份額也達到了7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。
相比其它玩家，泡泡瑪特的聲勢巨大，但體如今市佔率上時，差距並不明顯。在行業格局還未穩定之時，泡泡瑪特將來的發展空間也較爲不肯定。
▲泡泡瑪特線下門店，圖源其官方微博
在一場對談中，包凡曾對王寧發問，「你認爲十年後的泡泡瑪特是一個什麼樣的企業？」
王寧回答：「商業上是有風口的，或者說是有周期的。咱們須要思考的問題，是能不能讓這個高位停留得久一些，咱們是否是能夠作更多的事情。好比IP形象作成玩具外，也許還能用在其餘內容形式上？好比和產業結合，作主題樂園。 」
這個故事和想象，包凡必定不陌生，他在現場應和，「聽起來很像迪斯尼。」
泡泡瑪特正在走上迪士尼的道路，經過收購多個IP擴充本身的產品體系，但在放大IP價值這件事上，國內鮮有玩家把這件事作好的。
泡泡瑪特是否能成爲那個例外還未可知，目前的想法只是「聽起來很像迪斯尼」而已。它又能在千億市值神壇上站多久？
（本文頭圖來源於泡泡瑪特官方微博。）
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